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本杰明·格雷厄姆

  本杰明·格雷厄姆1894年5月9日出生于英国伦敦。他享有“华尔街教父”的美誉。华尔街惨遭重创和苦苦支撑的时期,也正是格雷厄姆关于证券分析理论和投资操作技巧日渐成熟的时期。1934年年底,格雷厄姆终于完成他酝酿已久的《有价证券分析》这部划时代的著作,并由此奠定了他作为一个证券分析大师和"华尔街教父"的不朽地位。格雷厄姆的《有价证券分析》一书在区分投资与投机之后,所做出的第二个贡献就是提出了普通股投资的数量分析方法,解决了投资者的迫切问题,使投资者可以正确判断一支股票的价值,以便决定对一支股票的投资取舍。

本杰明·格雷厄姆本杰明·格雷厄姆
人物经历

1894年5月9日出生于英国伦敦,婴儿的时候随父母移居纽约。
1914年格雷厄姆从哥伦比亚大学毕业,同年夏天,格雷厄姆来到纽伯格·亨德森·劳伯公司做了一名信息员,不久被提升为证券分析师。
1920年格雷厄姆成为纽伯格·亨德森·劳伯公司的合伙人。
1923年年初,格雷厄姆离开了纽伯格·亨德森·劳伯公司。他成立了格兰赫私人基金,资金规模为50万美元。
在1929年9月5日开始的华尔街崩盘中,格雷厄姆几乎到了破产的边缘。
1934年年底出版《有价证券分析》(Security Analysis)。
1936年出版《财务报表解读》。
1949年出版《聪明的投资者》(The Intelligent Investor)。
1950年沃伦·巴菲特申请哈佛大学被拒之门外,考入哥伦比亚大学商学院,拜师于著名投资学理论学家本杰明·格雷厄姆。在格雷厄姆门下,巴菲特如鱼得水。格雷厄姆反对投机,主张通过分析企业的赢利情况、资产情况及未来前景等因素来评价股票,他传授给巴菲特丰富的知识和诀窍。

成名
  本杰明·格雷厄姆1894年5月9日出生于伦敦。在他还是婴儿的时候,伴随着美国的淘金热潮,随父母移居纽约。格雷厄姆的早期教育是在布鲁克林中学完成的。在布鲁克林中学读书时,他不仅对文学、历史有浓厚的兴趣,更对数学有着非同寻常的喜爱。他喜欢数学中所展现的严密逻辑和必然结果,而这种逻辑的理智对于以盲目和冲动为特色的金融投资市场来说,永远都是最为欠缺的。
  从布鲁克林中学毕业后,格雷厄姆考入哥伦比亚大学继续深造。虽然他在哥伦比亚大学求学期间,不得不迫于生存的压力,以打工来维持生活和交纳不菲的学费,但他坦然面对生活的种种坎坷,在一批优秀导师的指导下,更深地把头埋进书本和学问当中,从知识中不断吸取营养。1914年,格雷厄姆以荣誉毕业生和全班第二名的成绩从哥伦比亚大学毕业。但为了改善家庭的经济状况,格雷厄姆需要找一份报酬较为优厚的工作,为此,他放弃了留校任教的机会,在卡贝尔校长的力荐下开始步入华尔街。
  1914年夏天,格雷厄姆来到纽伯格一亨德森一劳伯公司做了一名信息员,主要负责把债券和股票价格贴在黑板上,周薪12美元。虽然这份工作是纽约证券交易所最低等的职业之一,但这位未来的华尔街教父却由此开始了他在华尔街传奇性的投资生活。
  格雷厄姆很快就向公司证明了他的能力。在不到三个月的时间里,他就被升职为研究报告撰写人。由于他充足的文学修养和严谨的科学思维,以及渊博的知识,很快他就形成了自己简洁而富有逻辑性的文风,在华尔街证券分析舞台独步一时。
  也正是纽伯格一亨德森一劳伯公司给格雷厄姆提供了一个很好的实践与训练场所,才使这位未来的股票大师开始全面熟悉证券业的一整套经营管理知识,了解了包括证券买卖程序、行情分析、进货与出货时机、股市环境与股市人心等在内的实际运作方法。尽管格雷厄姆未受过正式的商学院教育,但这种源自亲身实现的经验,远远比书本上的描述来得更为深刻有力,这给他日后在股票理论上的探索,打下了极为坚实的基础。
  公司老板纽伯格经过仔细观察,发现格雷厄姆身上蕴藏着巨大的潜力与才干。不久,格雷厄姆就又被提升为证券分析师。升任证券分析师是格雷厄姆一生事业的真正开始。
  当时,人们习惯以道氏理论和道·琼斯指数来分析股市行情,而对单一股票、证券的分析尚停留在较为原始、粗糙的阶段,而且普通投资者在投资时通常倾向于债券投资方式,而对于股票投资,投资者普遍认为过于投机,风险太大,令人难以把握。之所以造成投资者作出如此选择,一方面是因为债券有稳定的收益,而且一旦发行债券的公司破产清算,债券持有人较股东有优先清偿权,购买债券的安全系数明显要高于购买股票;另一方面主要是因为一般公司仅公布笼统的财务报表,使投资者难以了解其真实的财务状况。格雷厄姆透过那些上市股票、债券公司的财务报表,以及对那些公司资产的调查研究发现,上市公司为了隐瞒利润或在债权清理时逃脱责任,常常千方百计地隐瞒公司资产,公司财务报表所披露的是低估后的资产,而这一做法造成的直接后果就是反映到股市上的股票价格往往大大低于其实际价值。操纵者可以通过发布消息来控制股价的涨跌,股市完全在一种几乎无序而混乱的状态下运行。
  格雷厄姆决定拿隐瞒大量资产的公司开刀。他开始从上市公司本身、政府管理单位、新闻报道、内部人士等多种渠道收集资料,通过对这些收集到的资料进行研究分析,搜寻那些拥有大量隐匿性资产的公司。
  1915年9月,格雷厄姆注意到一家拥有多家铜矿股权的矿业开发公司——哥报海姆公司,该公司当时的股价为每股68.88美元。格雷厄姆在获悉该公司即将解散的消息后,通过各种渠道收集这家公司的有关资料,对这家公司的矿产和股价进行了详尽的技术分析,发现了该公司尚有大量的不为人知的隐蔽性资产,通过计算,格雷厄姆准确地判断出该公司股票的市场价值与其实际资产价值之间有一个巨大的价差空间。他认为投资该公司的股票将会带来丰厚的回报,建议纽伯格先生大量买进该股票。纽伯格先生接受了格雷厄姆的建议。当1917年1月哥报海姆公司宣布解散时,纽伯格一享德森一劳伯公司从这笔买卖中赚取了数十万美元的利润,其投资回报率高达18.53%。
  格雷厄姆作为证券分析师,因其对投资股票的准确判断而开始在华尔街有了一些小小的名声,他决定在华尔街小试牛刀。
他应一些亲戚、朋友之邀开始尝试为一些私人做投资。刚开始时,格雷厄姆所操作的私人投资确实获得了良好的收益,但一年后发生的“萨幅轮胎事件”却给格雷厄姆带来一记重创。
  当时在华尔街暗中盛行一种买入即将公开上市公司股票,待其上市后再从中套利的操作手法。格雷厄姆的一位朋友向他介绍说,萨幅轮胎公司的股票即将公开上市。格雷厄姆未及仔细分析,便联合一批同事、朋友分批购入萨幅轮胎公司的股票。但这些股票认购纯粹是一种市场操纵行为,幕后操纵者在将该股股价狂炒之后,突然抛售,致使包括格雷厄姆在内的大批投资者被无情套牢,而该股票最终也无法上市。
  “萨幅轮胎事件’给格雷厄姆上了生动的一课,使格雷厄姆对华尔街的本质有了更深刻的认识,同时,也使格雷厄姆从中得出了两点经验:一是不能轻信所谓“内部消息”,二是对人为操纵市场要保持高度的戒心。这些都促使格雷厄姆逐渐走向成熟。
  1920年,格雷厄姆又荣升为纽伯格一亨德森一劳伯公司的合伙人。他继续通过实践积累更多的经验。随着他的一个又一个辉煌的胜利,他的投资技术和投资理念日渐成熟。
  在格雷厄姆看来,投机并不是一项好的投资,因为投机是建立在消息上面的,其风险非常高。当股价已升至高档的上端时,很难说哪一只股票没有下跌的风险,即便是绩优股也不例外。所以,从严格的意义上来讲,基于事实本身的投资和基于消息的投机,两者所蕴涵的风险是截然不同的。如果一家公司真的营运良好,则其股票所含的投资风险便小,其未来的获利能力一定比较高。同时,格雷厄姆还认为,风险在股市上是永远存在的,没有风险就没有股市,任何一个投资者要想成功,均需依靠行之有效的技巧来规避风险并进而获利。格雷厄姆将期权买卖交易运用到规避投资风险上,为自己的投资组合设计了一整套系统保险方案,如当一证券看涨时,仅花少许金额买下它的待买期权,待日后升值时再以约定价格低价买进;当某一证券看跌时,花少许金额买进其待卖期权,以便将来下跌后再以约定价格高价卖出。期权买卖利用其杠杆作用,可以以小搏大,使得无论市场走向如何,都具有投资获利的潜力。即使对证券价格走向判断失误,其损失最多只限于购买期权时所投入的一小笔资金,而不至于一落千丈。
  格雷厄姆规避风险的技术对于那些时刻担心自己的投资会因证券市场的变幻莫测而损失贻尽的投资者而言无疑是一种万全之策。格雷厄姆也因此在华尔街树立起了自己独特的信誉。
  1923年年初,格雷厄姆离开了纽伯格一亨德森一劳伯公司,决定自立门户。他成立了格兰赫私人基金,资金规模为50万美元。格雷厄姆决定以此为基础,大展宏图。他选中的第一个目标就是赫赫有名的美国化工巨头:杜邦公司。
  1920年,美国军火巨头杜邦公司利用通用汽车公司正陷于暂时无法偿还银行贷款的财务困境,通过一场蓄谋已久的兼并战,最终兼并了通用汽车公司。杜邦公司对通用汽车公司的兼并形成了两公司交叉持股的状况。到了1923年8月前后,由于一战结束,美国经济进入复苏,杜邦公司失去了军火暴利来源,股价急剧下滑,每股股价仅维持在297.85美元左右;而通用汽车公司因汽车市场需求的大增而利润直线上升,每股股价高达385美元。
  格雷厄姆注意到杜邦公司和通用汽车公司股价之间存在巨大的差距。经过分析,他认为由于杜邦公司持有通用38%以上的股份,而且这一份额还在不断增加,所以市场现阶段两种股票之间的价格差距就是一种错误,而由股市造成的错误迟早都会由股市自身来纠正,市场不可能对明显的错误长久视而不见,一旦这种错误得到纠正之时,就是有眼光的投资者获利之时。
  格雷厄姆不仅大笔买进杜邦公司股票,而且更大笔地卖出通用汽车公司的股票。这样,他就会因杜邦公司股票上涨和通用汽车公司股票下跌而双向获利。两个星期后,市场迅速对这两公司股价之间的差距作出了纠正,杜邦公司股价一路攀升,升至每股365.89美元,而通用汽车公司股票随之下跌,跌至每股370美元左右。格雷厄姆迅速获利了结,不算他卖出吃过通用公司股票之间的差价,其单项投资回报率高达23%。这使格兰赫基金的大小股东们都赚了大笔的钱。
  格兰赫基金运作一年半,其投资回报率高达100%以上,远高于同期平均股价79%的上涨幅度,但由于股东与格雷厄姆在分红方案上的意见分歧,格兰赫基金最终不得不以解散而告终。但这却使格雷厄姆意外地遇到了他的最佳黄金搭档——杰罗姆·纽曼。纽曼具有非凡的管理才能,处理起各种繁杂的事务显得游刃有余,这使格雷厄姆可以腾出更多的精力来专注于证券分析,作出投资策略。
主要理论
投资哲学
寻找价格低于有形资产账面价值的股票
由于下列原因,需要对账面价值进行调整。
1.通货膨胀和使一项资产当前的市场价值并不等于其历史成本减去折旧。
2.技术进步使某项资产在其折旧期满或报废之前就过时贬值了。
3.由于公司的组织能力对各项资产有效的合理组合,公司总体价值会出现 1+1 不等于 2 的结构,可能小或大。
投资原则:
1.内在价值:是价值投资的前提。
2.市场波动:要利用市场短期经常无效,长期总是有效的弱点,来实现利润。
3.安全边际:以四毛的价格买值一元的股票,保留有相当大的折扣,从而类减低风险。
投资策略:寻找廉价股,定量分析为主。
选股标准:(如果一家公司符合以下10条中的7条,可以考虑购买)
1.该公司每股盈利与股价之比(市盈率的倒数)是一般AAA公司债券收益率的 2 倍。
2.这家公司目前的市盈率应该是过去 5 年中最高市盈率的 2/5 .
3.这家公司的股息收益率应该是 AAA 级公司债券收益率的 2/3
4.这家公司的股价应该低于每股有形资产账面价值的 2/3 。
5.这家公司的股价应该低于净流动资产或是净速动资产清算价值的 2/3 .
6.这家公司的总负债应该低于有形资产价值。
7.这家公司的流动比率应该在 2 以上。
8.这家公司的总负债不超过净速动清算价值。
9.这家公司的获利在过去 10 年来增加了 1 倍。
10.这家公司的获利在过去 10 年中的 2 年减少不超过 5%。
投资原则
价值投资
  根据公司的内在价值进行投资,而不是根据市场的波动来进行投资。股票代表的是公司的部分所有权,而不应该是日常价格变动的证明。股市从短期来看是“投票机”,从长期来看则是“称重机”。
买进安全边际较高的股票
  投资者应该在他愿意付出的价格和他估计出的股票价值之间保持一个较大的差价。这个差价被称为安全边际,安全边际越大,投资的风险越低,预期收益越大。
分散投资
  投资组合应该采取多元化原则。投资者通常应该建立一个广泛的投资组合,把他的投资分布在各个行业的多家公司中,其中包括投资国债,从而减少风险。
利用平均成本法进行有规律的投资
  投资固定数额的现金,并保持有规律的投资间隔,即平均成本法。这样,当价格较低时,投资者可以买进较多的股票和基金;当价格较高时,就少买一些。暂时的价格下跌提供了获利空间,最终卖掉股票时所得会高于平均成本;也包括定期的分红再投资。
内在价值法则
  格雷厄姆写作(有价证券分析)的时期,正是市场低潮,1/3的美国工业都在以低于清算价值的价格出售,许多公司的股价比它们银行账户上的现金价值还低,那些把华尔街当作一个有无数牛奶和蜂蜜的乐园的专家们又建议说“这样的股票压根不是投资”.有一位叫洛布的评论家写了本畅销书《投资生存大战》,他认为“没有人真的知道什么是真正的价值”,真正要看重的不是企业的赢利情况,而是一种公众心理,他强调要“充分考虑人们的普遍情绪、希望和观点的重点性——以及它们对于证券价格的影响”,股票投机主要就是A试图判断B、C、D会怎么想,而B、C、D反过来也做着同样的判断”.这些看似有理的观点实际上并不能帮投资者解决什么问题,甚至是给投资者又设下了一个心理陷阱。
  《有价证券分析》给出了逃脱这个陷阱的方法。格雷厄姆极力主张,投资者的注意力不要放在行情机上,而要放在股权证明背后的企业身上.通过注意企业的赢利情况、资产情况、未来前景等诸如此类的因素,投资者可以对公司独立于市场价格的“内在价值”形成一个概念,并依据这个概念作出自己的投资判断.
  格雷厄姆认为,市场并非一个能精确衡量价值的“称重计”.相反,它是一个“投票机”,不计其数的人所作出的决定是一种理性和感情的混合物,很多时候,这些抉择和理性的价值评判相去甚远.投资的秘诀就在于当股票价格远远低于内在价值时投资,并且相信市场趋势会回升.
  格雷厄姆像生物学家解剖青蛙那样分析着普通股股票、公司债券,总企图寻找那些便宜得几乎没有风险的公司,在当时的投机气氛中显得十分怪异,他提出的“内在价值”投资理论在当时也称得上完全是个创新.洛布的投机者把股票看做一张薄纸,他的目标只是对下一个接手的人的期望,然后再下一个人.而格雷厄姆和他的“同志们”则把股票看做企业的份额,它的价值始终应和企业的价值相呼应.格雷厄姆曾十分迷惑地说:“让人难以置信的是,华尔街从未问过这样的问题:‘这个企业售价多高?”’
安全边际法则
  在解决了投资的价值标准后,那么剩下没有解决的一个麻烦问题是,如果按照“内在价宜’标准买进一种便宜的股票后,它变得更便宜了,该怎么办?格雷厄姆承认,如果有时市场价格定错了,它们得经过“很长一段困扰人心的时间”才能调整过来.那么,在购买股票时,还需要保持一个“安全边际”.只要有足够的“安全边际”,投资者就应该是很安全的.
  什么是“安全边际”呢?他解释说,投资者应该在他愿意付出的价格和他估计出的股票价值之间保持一个差价:—个较大的差价.这同留些余地给驾驶汽车中可能出现的偏差是一个道理.如果余度留得足够大,即有足够的“安全边际”,那么他就拥有基础的优势,不论形势有多么的严峻,只要有信心和耐心,必然会有可观的投资收获。
如何正确认识证券市场
  在格雷厄姆赢得巨大声誉的同时,他所负责运作的格雷厄姆一纽曼公司也开始进入一个新时代。
  1936年,实施了数年的罗斯福新政渐显疲援之态,华尔街也随之再度陷于低迷。对于大多数投资者而言,即将面对又一轮的严峻考验,而此时格雷厄姆的投资策略和投资技巧已相当成熟,操作起来更加得心应手。
  格雷厄姆并未像其他投资者一样陷入一片悲观之中,而是充分运用股票投资分析方法去搜寻值得投资的股票。他不重视以个股过去的表现来预测证券市场的未来走势或个股未来的展望,而主要以股票市值是否低于其内在价值作为判断标准,特别是那些低于其清算价值的股票更是他关注的重点。格雷厄姆在股市低迷期为格雷厄姆一纽曼公司购人大量的低价股,而且格雷厄姆像1929年股市大崩溃之前一样对各项投资均采取了各种避险措施,所不同的是这次他将资产保护得更周全。
  一般的投资者认为,为了规避投资风险,最好是从股市上撤离,斩仓出局,但格雷厄姆认为这并不是惟一可行的最好方法。格雷厄姆一方面采取分散投资的方法规避风险,另一方面是投资于优先股,利用优先股再获得低利率的融资,同时又可获得约半成的股利,而普通股并不保证有股利,从而达到规避风险的目的。
  格雷厄姆的这些投资策略和投资技巧既表现出了对持续低潮的抗跌能力,又表现出了在弱市中的获利能力。在股市开始反转时,格雷厄姆在股市低迷期所购入的大量低价股由此获得了巨大的回报。在1936年至1941年之间,虽然股市总体来讲呈下跌趋势,但格雷厄姆一纽曼公司在此期间的年平均投资回报率仍高达卫卫.8%,大大超过了同时期的标准史坦普90种股票,同时期的标准史坦普叨种股票平均亏损了0.6%。
  1936年,承接他的《有价证券分析》,格雷厄姆又出版了他的第二本著作《财务报表解读》。财务报表是揭示公司财务信息的主要手段,有关公司的财务状况、经营业绩和现金流量都是通过财务报表来提供的。如何通过对财务报表的分析来评价公司财务状况、未来收益等对投资者进行证券买卖决策及规避投资风险具有极为重要的意义。格雷厄姆试图通过该书引导投资者如何准确。有效地阅读公司的财务报表。
  正确地解读公司的财务报表将使投资者更好地理解格雷厄姆的价值投资法。格雷厄姆认为股票价格低于其内在价值时买人,高于其内在价值时卖出。而要想准确地判断公司的内在价值就必须从公司的财务报表人手,对公司的资产、负债、周转金、收入、利润以及投资回报率净利销售比、销售增加率等进行分析。《财务报表解读沛助于普通投资者更好地把握投资对象的财务状况和经营成果。
  对世纪三四十年代是格雷厄姆著作的高产年代。继《财务报表解读》之后,格雷厄姆又于1942年推出了他的又一部引起很大反响的力作《聪明的投资人》。这本书虽是为普通投资者而写,但金融界人士也深为书中的智慧光芒所倾倒。它再一次巩固了格雷厄姆作为一代宗师的地位。
  格雷厄姆在〈聪明的投资人〉一书中再一次清楚地指出投资与投机的本质区别:投资是建立在敏锐与数量分析的基础上,而投机则是建立在突发的念头或是臆测之上。二者的关键在于对股价的看法不同,投资者寻求合理的价格购买股票,而投机者试图在股价的涨跌中获利。作为聪明的投资者应该充分了解这一点。其实,投资者最大的敌人不是股票市场而是他自己。如果投资者在投资时无法掌握自己的情绪,受市场情绪所左右,即使他具有高超的分析能力,也很难获得较大的投资收益。
  对此,格雷厄姆曾讲述了两则关于股市的寓言进行形象的说外一则是“市场先生”,借此来说明时时预测股市波动的愚蠢。
  假设你和“市场先生”是一家私营企业的合伙人。每天,“市场先生”都会报出一个价格,提出他愿以此价格从你手中买人一些股票或将他手中的股票卖给你一些。尽管你所持有股票的合伙企业具有稳定的经济特性,但“市场先生”的情绪和报价却并不稳定。有些日子,“市场先生”情绪高涨,只看到眼前光明一片,这时他会给合伙企业的股票报出很高的价格;另外一些日子,“市场先生”情绪低落,只看到眼前困难重重,这时他会给合伙企业的股票报出很低的价格。此外,“市场先生”还有一个可爱的特点,就是他从不介意被冷落。如果“市场先生”今天所提的报价无人理睬,那么他明天还会来,带来他的新报价。格雷厄姆告诫投资者,处于这种特定的环境中,必须要保持良好的判断力和控制力,与“市场先生”保持一定的距离。当“市场先生”的报价有道理时,投资者可以利用他;如果他的表现不正常,投资者可以忽视他或利用他,绝不能被他控制,否则后果不堪设想。
  为了说明投资者的盲目投资行为,格雷厄姆讲了另一则寓言“旅鼠投资”。当一位石油勘探者准备进入天堂的时候,圣·彼得拦住了他,并告诉了他一个非常糟糕的消息:“你虽然的确有资格进入天堂,但分配给石油业者居住的地方已经爆满了,我无法把你安插进去。”这位石油勘探者听完,想了一会儿后,就对圣·彼得提出一个请求:“我能否进去跟那些住在天堂里的人们讲一句话?”圣·彼得同意了他的请求。于是,这位石油勘探者就对着天堂里的人们大喊:“在地狱里发现石油了!”话音刚落,天堂里所有的人都蜂拥着跑向地狱。圣·彼得看到这种情况非常吃惊,于是他请这位石油勘探者进入天堂居住。但这位石油勘探者迟疑了一会说:“不,我想我还是跟那些人一起到地狱中去吧。”格雷厄姆通过这则寓言告诫投资者切忌盲目跟风。证券市场上经常发生的一些剧烈变动很多情况下是由于投资者的盲目跟风行为,而非公司本身收益变动的影响。一旦股市上有传言出现,许多投资者在传言未经证实之前就已快速而盲目地依据这些传言买入或卖出股票,跟风盖过了理性思考,这一方面造成股价的剧烈波动,另一方面常常造成这些投资者的业绩表现平平。令格雷厄姆感到非常费解的是华尔街上的投资专业人士尽管大多都受过良好的教育并拥有丰富的投资经验,但他们却无法在市场上凝聚成一股更加理性的力量,而是像旅鼠一样,更多地受到市场情绪的左右,拼命在不停地追逐市场的形势。格雷厄姆认为这对于一个合格的投资者而言是极为不足取的。
  由于一个公司的股价一般都是由其业绩和财务状况来支撑的,因此投资者在投资前要判断一家公司股票的未来走势,其中很重要的一点就是需要准确衡量公司的绩效。格雷厄姆以Erneq航空公司等以E开头的公司为例,介绍了衡量公司绩效的六种基本因素:收益性、稳定性、成长性、财务状况、股利以及历史价格等。
  衡量一家公司收益性好坏的指标有很多种,如每股净收益可以直接体现公司获利程度的高低,投资报酬率可以考察公司全部资产的获利能力等,但格雷厄姆比较偏爱用销售利润率作为衡量公司收益性的指标,因为该指标不仅可以衡量公司产品销售收入的获利能力,而且可以衡量公司对销售过程成本和费用的控制能力。公司产品销售过程的成本和费用越低,公司销售收入的获利能力就越大。由于公司的大部分收入一般来源于主营业务收入,即产品销售收入,因此,通过销售利润率可以判断出一家公司的盛展。
  衡量一家公司的赢利是否稳定,格雷厄姆认为,可以10年为一期间,描绘出每股盈余的变动趋势,然后拿该公司3年内的每股盈余与其变动趋势作一比较,若每股盈余的水平是稳定上升的,则表示该公司的赢利水平保持了100%的稳定,否则,在大起大落的背后一定有某些隐含的市场原因、产品问题或者偶然因素,它们有可能对今后的赢利构成某种程度的威胁。这一指标对于发展中的小型企业尤其重要。
  衡量每股盈余的成长性一般采用盈余增长率这一指标。盈余增长率是一家公司在3年内每股盈余的年平均增长率,它既能反映出公司的生存能力、管理水平、竞争实力、发展速度,又可以刻画出公司从小变大、由弱变强的历史足迹。格雷厄姆认为,这一指标对于衡量小型公司的成长性至关重要。
  公司的财务状况决定其偿债能力,它可以衡量出公司财务的灵活性和风险性。如果公司适度负债且投资报酬率高于利息率时,无疑对公司股东是有利的,但如果举债过度,公司就可能发生财务困难,甚至破产,这将给投资者带来极大的风险。衡量公司是否具有足够的偿债能力,可以通过流动比率、速动比率、资产负债率等指标来考察,如流动比率为2,速动比率为1时通常被认为是合理的。
  至于股利,格雷厄姆认为,公司的股利发放不要中止,当然发放的年限愈长愈好。假如股利发放是采用固定的盈余比率,就更好不过了,因为这显示了该公司生机勃勃,在不断地平稳成长。同时,股利的发放也更增添了股票的吸引力和凝聚力。投资者应尽量避免那些以往三年中曾有两年停发或降低股息的股票。
  股票的历史价格虽不是衡量企业绩效的关键因素,但它可以从一个侧面反映公司的经营状况和业绩好坏。股票价格就好比公司业绩的一个晴雨表,公司业绩表现比较好时,公司股票价格会在投资者的推崇下而走高;公司业绩表现不理想时,公司股票价格会在投资者的抛弃下而走低。当某一种股票定期地因为某些理由下降或因一头热而下跌时,这无疑是告诉投资人,该公司的价格的长期走势可以靠着明察而予以判断。
给投资者的忠告
  格雷厄姆经常扮演着先知的角色,为了避免投资者陷入投资误区,格雷厄姆在他的著作及演说中不断地向投资者提出下列志止日:
1.做真正的投资者
  格雷厄姆认为,虽然投机行为在证券市场上有它一定的定位,但由于投机者仅仅为了寻求利润而不注重对股票内在价值的分析,往往容易受到“市场先生”的左右,陷入盲目投资的误区,股市一旦发生大的波动常常使他们陷于血本无归的境地。而谨慎的投资者只在充分研究的基础上才作出投资决策,所冒风险要少得多,而且可以获得稳定的收益。
2. 规避风险
  一般人认为在股市中利润与风险始终是成正比的,而在格雷厄姆看来,这是一种误解。
格雷厄姆认为,通过最大限度的降低风险而获得利润,甚至是无风险而获利,这在实质上是高利润;在低风险的策略下获取高利润也并非没有可能;高风险与高利润并没有直接的联系,往往是投资者冒了很大的风险,而收获的却只是风险本身,即惨遭亏损,甚至血本无归。投资者不能靠莽撞投资,而应学会理智投资,时刻注意对投资风险的规避。
3.以怀疑的态度去了解企业
  一家公司的股价在其未来业绩的带动下不断向上攀升,投资者切忌盲目追涨,而应以怀疑的态度去了解这家公司的真实状况。因为即使是采取最严格的会计准则,短期内盈余也可能是会计师所伪造的。而且公司采用不同的会计政策对公司核算出来的业绩也会造成很大差异。投资者应注意仔细分析这些新产生的业绩增长是真正意义上的增长,还是由于所采用的会计政策带来的,特别是对会计报告的附住内容更要多加留意。任何不正确的预期都会歪曲企业的面貌,投资者必须尽可能准确地作出评估,并且密切注意其后续发展。
4.想想品质方面的问题
  如果一家公司营运不错,负债率低,资本收益率高,而且股利已连续发放了一些年,那么,这家公司应该是投资者理想的投资对象。只要投资者以合理的价格购买该类公司股票,投资者就不会犯错。格雷厄姆同时提请投资者,不要因所持有的股票暂时表现不佳就急于抛弃它,而应对其保持足够的耐心,最终将会获得丰厚的回报。
5.规划良好的投资组合
  格雷厄姆认为,投资者应合理规划手中的投资组合?话闶中应保?5%的债券或与债券等值的投资和25%的股票投资,另外50%的资金可视股票和债券的价格变化而灵活分配其比重。当股票的赢利率高于债券时,投资者可多购买一些股票;当股票的赢利率低于债券时,投资者则应多购买债券。当然,格雷厄姆也特别提醒投资者,使用上述规则只有在股市牛市时才有效。一旦股市陷入熊市时,投资者必须当机立断卖掉手中所持有的大部分股票和债券,而仅保持25%的股票或债券。这25%的股票和债券是为了以后股市发生转向时所预留的准备。
6.关注公司股利政策
  投资者在关注公司业绩的同时,还必须关注该公司的股利政策。一家公司的股利政策既体现了它的风险,又是支撑股票价格的一个重要因素。如果一家公司坚持了长期的股利支付政策,这表示该公司具有良好的“体质”及有限的风险。而且相比较来说,实行高股利政策的公司通常会以较高的价格出售,而实行低股利政策的公司通常只会以较低的价格出售。投资者应将公司的胜利政策作为衡量投资的一个重要标准。
  格雷厄姆是一个比较谦虚的人,当他的追随者对他的著作奉为经典时,他却一再提醒其追随者,在股票市场中,赚钱的方法不计其数。而他的方法不过是其中之一。
  随着格雷厄姆操作策略和技巧的日益精熟,格雷厄姆再也不会犯与1929年同样的错误了。当格雷厄姆发现道·琼斯工业指数从1942年越过历史性的高位之后,即一路攀升,到1946年已高达212点时,他认为股市已存在较大的风险,于是将大部份的股票获利了结,同时因为找不到合适的低价股,也没有再补进股票。此时的格雷厄姆几乎已退出市场。这也使得格雷厄姆因此而躲过了1946年的股市大灾难,使格雷厄姆一纽曼公司免遭损失。
  一个伟大的投资者之所以伟大,并不在于他能永远保持常胜不衰的记录,而是在于他能从失败中吸取教训,不再去犯同样的过错。格雷厄姆正是这样一个伟大的投资者。
  格雷厄姆认为,一个真正成功的投资者,不仅要有面对不断变化的市场的适应能力,而且需要有灵活的方法和策略,在不同时期采取不同的操作技巧,以规避风险,获取高额回报。格雷厄姆在股市投资中坚持不懈地奉行自己创立的理论和技巧,并以自己的实践证明了其理论的实用性和可操作性。其对政府员工保险公司股票的操作,成绩斐然,令投资者欣喜若狂,成为格雷厄姆投资理论成功的经典案例。
  政府员工保险公司是由里奥·格德温于1936年创立的。当时,格德温发现政府员工的汽车发生事故的次数要比一般人少,而且若直接销售保单给投保人可使保费支出降低10%一25%,于是,他邀请沃斯堡的银行家克利夫·瑞亚做合伙人,共同创立了这家公司。在公司中,格德温投资2.5万美元,拥有25%的股份;瑞亚投资7.5万美元,拥有55%的股份;瑞亚的亲戚拥有其余20%的股份。
  由于政府员工保险公司靠仅提供给政府员工而减少了经营风险,加之,其保险成本比同行低30%一40%,因此,这家公司运作比较良好。但该公司最大的股东瑞亚家族因某种原因于1948年决定出售他们所持有的股份。
  格雷厄姆得知政府员工保险公司股份出售的消息后,非常感兴趣。在他看来,该公司的情况极为符合他的投资理念。首先,该公司财务状况优异,赢利增长迅猛,1946年每股盈余为1.29美元,1947年每股盈余高达5.89美元,增长幅度为朋%多;其次,该公司潜力巨大,由于其独特的服务对象和市场宽度、广度,前景非常看好;再次,该公司最大的股东端亚家族同意以低于账面价值10%的比例出售所持有的股份。这一切促使格雷厄姆毫不犹豫地购买了政府员工保险公司的股份。
  格雷厄姆最终以每股475美元的价格,购入瑞亚家族所持有的一半股份,即1500股,总计约72万美元。
  对政府员工保险公司股份的购买,对格雷厄姆来说,仅仅是一个开始。格雷厄姆认为,像这样业绩优异,价格偏低,而且盘子较小的公司,其价值被市场严重低估;一旦为市场所认识,其股价肯定会大幅上扬。另外,作为一个新兴行业,保险市场的潜力将会使投资者获得较高的投资回报。格雷厄姆决定将政府员工保险公司推为上市公司。
  政府员工保险公司的股票经细分后于1948年7月在纽约证券交易所正式挂牌交易,其当天的收盘价为每股27美元,到1948年年底,该股票就上涨到每股30美元。
  上市后的政府员工保险公司,正如格雷厄姆所料,不断地飞速成长,其服务对象也由过去单纯的政府员工扩展到所有的汽车挺有者,市场占有率也由15%猛增到50%,占居了美国汽车保险业的半壁江山。几年之后,政府员工保险公司就变成了资本额为1亿美元的庞大公司。
  格雷厄姆在政府员工保险公司担任董事长之职时,一直实行他长久以来所倡导的发放股利政策。以1948年政府员工保险公司上市市值计,到1966年,投资者的回报率在10倍以上,其中格雷厄姆个人所持有的股票价值已接近1000万美元。
  政府员工保险公司的投资完整体现了格雷厄姆投资思想的精髓,再一次向投资者验证了这样一种观点:股市总是会犯错误的,“市场先生”的失误,正是投资者获取利润的最佳良机。
  1956年,虽然华尔街仍处于上升趋势之中,但格雷厄姆却感到厌倦了。对他而言,金钱并不重要,重要的是他在华尔街找到了一条正确的道路,并将这条道路毫无保留地指给了广大的投资者。在华尔街奋斗42年的格雷厄姆决定从华尔街隐退。
  由于找不到合适的人接管格雷厄姆一纽曼公司,格雷厄姆一纽曼公司不得不宣布解散。格雷厄姆在解散了格雷厄姆一纽曼公司之后,选择加州大学开始了他的执教生涯,他想把他的思想传播给更多的人。
  而格雷厄姆的离去丝毫没有削弱他在华尔街的影响力。他依靠自己的努力和智慧所创立的证券分析理论影响了一代又一代的投资者。他所培养的一大批弟子,如沃伦·巴菲特等人在华尔街异军突起,成为一个又一个的新投资大师,他们将继续把格雷厄姆的证券分析学说发扬光大下去。

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